«Las tres palabras más importantes de la inversión son margen de seguridad.»
— Benjamin Graham
Si tuviera que quedarme con una sola idea de toda la teoría del value investing, sería ésta: el margen de seguridad. Es probablemente la idea más sencilla de explicar y la más difícil de aplicar con disciplina. Y es la principal razón por la que las carteras value diversificadas suelen comportarse mejor que el mercado en mercados bajistas serios.
La definición
Margen de seguridad es la diferencia entre tu estimación del valor intrínseco de un activo y el precio que pagas por §l. Lo formuló Benjamin Graham en 1934: solo compra cuando el precio sea claramente inferior a tu valoración, dejando un colchón que te proteja de tus propios errores de cálculo y de los imprevistos del futuro.
Un ejemplo numérico sencillo
Supongamos que analizáis una empresa y, después de estudiar sus cuentas, vuestra mejor estimación es que vale 100 € por acción. El precio de mercado es 95 €. ¿Compraríais?
El value investor disciplinado dice «no». La razón: el margen es solo del 5%. Si os habéis equivocado por poco en vuestra valoración (lo cual es muy probable, nadie estima el valor con precisión decimal), o si la empresa tiene un mal año por motivos no previstos, ese 5% se evapora rápido. Habríais comprado a precio justo y, en muchos casos, terminado por debajo del valor.
Si en cambio el precio fuera 60 €, el margen es del 40%. Aunque os hayáis equivocado y la empresa valga realmente 80 €, seguís comprando con un 25% de descuento. El margen os protege de vuestro propio error. Y en este oficio, todos nos equivocamos a menudo. La diferencia entre quien compone y quien no, casi siempre, es lo bien que se equivoca.
Por qué protege en mercados bajistas
En un mercado bajista, todo cae: las acciones caras y las baratas. Pero las que ya estaban compradas con margen de seguridad caen DESDE un punto de partida muy por debajo de su valor real. Cuando el ciclo bajista termina y los precios vuelven a converger con el valor, las que se compraron con margen amplio se recuperan más rápido y suelen acabar mejor que las que estaban compradas a precio justo o caro.
Es la razón por la que en pánicos de mercado serios (2008, marzo 2020), las carteras value diversificadas suelen aguantar mejor que carteras concentradas en activos comprados a múltiplos altos.
El margen de seguridad NO es timing
Es importante distinguir margen de seguridad de market timing. Margen de seguridad no es «esperar a que el mercado caiga para entrar»; es «comprar SOLO las cosas que en este momento están a un precio significativamente inferior a su valor, sin importar qué hagan los índices». En un mercado caro hay menos oportunidades; en uno barato hay más. Pero en cualquier escenario hay oportunidades concretas si se hace el trabajo.
Aplicación práctica para inversor minorista
El inversor minorista que invierte directamente en acciones puede aplicar el concepto exigiéndose siempre un descuento mínimo (por ejemplo, comprar solo cuando el precio esté un 25-30% por debajo de su estimación de valor). El que invierte vía fondos de gestión value, lo aplica indirectamente: confía en que el gestor está aplicando esa disciplina con cada posición que añade a la cartera.
En Castañar tenemos el margen de seguridad como uno de los criterios explícitos de nuestro proceso de inversión, junto con los otros pilares (activos reales, skin in the game, comisiones decrecientes). En concreto, imponemos un margen de seguridad del 50%, es decir, no invertimos si no creemos que vamos a duplicar la inversión.
Una cosa que aprendimos —vendiendo y volviendo a entrar en posiciones cuando el escenario cambiaba más rápido de lo previsto— es que el margen no garantiza acertar; garantiza no fallar mucho cuando uno se equivoca. Y eso, repetido durante 20 años, es la diferencia entre rentabilidad mediocre y rentabilidad excepcional.
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Sobre el autor
Jesús Sánchez León es Asesor de Castañar Investment Fund, fondo value de small y micro caps global. Ingeniero aeronáutico de formación, escribe aquí sobre inversión, ahorro y finanzas personales para el inversor minorista. Más en castanarfund.com y en @jessanleon.
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